Es un error minimizar los acontecimientos recientes en los sectores bancarios de Estados Unidos y Suiza, Silicon Valley Bank (SVB), Signature (SB) y Credit Suisse (CS), como quiebras individuales que se podrán superar fácilmente y que no reflejan debilidades que aflorarán en otras instituciones financieras. Es importante no sólo entender en quiénes recae la responsabilidad de los fracasos, sino reflexionar en cómo deben apertrecharse las economías para enfrentar los retos que se avecinan. Y esto también concierne a México.
Vencer la adicción a los opiáceos es tremendamente difícil; por ello es un tanto ingenuo suponer que se puede controlar el fentanilo sin mayor costo al perseguir narcotraficantes o dar lecciones de moral para que se reduzca su consumo. El grado de adicción que producen los derivados del opio es tal que se requiere asumir un alto costo para abandonarlos y de una regulación para controlarlos, a diferencia de otras drogas menos adictivas y dañinas. Algo similar sucede para la muy arraigada adicción a la liquidez de los mercados financieros, con el agravante de que los gobiernos y sus bancos centrales han sido entusiastas promotores de la dependencia en complicidad con no pocas instituciones financieras.
No es exagerado afirmar que los bancos centrales de los principales países del mundo, supuestos guardianes de la ortodoxia económica, han contribuido con sus políticas al desprestigio de la economía de mercado: su excesiva liquidez durante varios lustros ha tenido un marcado impacto en la sobrevaluación de activos financieros y de bienes raíces que en mucho explica la redistribución de la riqueza a favor del uno por ciento; ha resultado en una reversión del entendimiento de las noticias ya que las buenas se interpretan como malas y viceversa, pues la política monetaria expansiva requiere subrayar el costo de reducir la liquidez pero no de sus excesos; ha permitido que se culpe a la globalización de los retos que enfrentan trabajadores y familias sin cuestionar si el problema viene del sector financiero; ha errado en la supervisión bancaria como es patente ahora; y, tiene enormes dificultades para abandonar la dependencia ya que cada vez que trata de hacerlo la reacción a la inevitable corrección de precios de activos se convierte en incentivo para recular.
SVB, SB y CS son un primer salvo de que ahora sí costará el ajuste en vista del imperativo de controlar la inflación, a pesar de que se insista que sus particulares dificultades están ausentes en otros bancos. El anuncio de la Reserva Federal de Estados Unidos del día de ayer, con un incremento de 25 puntos base, a pesar de que no pocos exigían se tomara una pausa mientras se pasa el trago amargo, es una buena noticia que subraya el compromiso con el control de precios. Si las autoridades monetarias pensaran que estas quiebras no tienen implicaciones sistémicas, no hubiesen actuado como lo hicieron hace unos días y pudiesen haber pausado los incrementos un tiempo. El hecho de que la Reserva Federal haya hecho ambas, puede interpretarse como preocupación tanto por la estabilidad del sistema financiero como por el aumento de precios. Con el descenso del nivel de mar de liquidez se irá desnudando la debilidad de otras instituciones cuyo éxito o modelo de negocios depende de liquidez ilimitada y tasas de interés cercanas a cero.
No pocas líneas de negocios que, como la Negra, prometen utilidades pero no dicen cuándo, se vuelven inviables con tasas de interés más altas. La liquidez es húmeda, se mete por todas partes y corroe por dentro estructuras aparentemente sólidas. No es difícil hacer una lista de operadores financieros, empresas tecnológicas y de bienes raíces, gobiernos con deudas significativas y activos no valuados a precios de mercado que puedan no resistir tasas de interés sostenidamente altas.
La invasión de Vladimir Putin a Ucrania sirvió como un pretexto temporal para culpar a los cuellos de botella como principales causantes del incremento en precios. Sin duda, las restricciones de oferta y las disrupciones por Covid-19 jugaron un papel en ciertos incrementos en precios de materias primas clave, pero la causa fundamental de la alta inflación es la excesiva demanda resultado de déficit públicos sin precedente y su financiamiento casi irrestricto por parte de los bancos centrales. La prueba está a la vista de todos: Ucrania sigue invadida y las cotizaciones de materias primas han descendido única y exclusivamente por la expectativa de una reducción en la demanda, no un incremento en la oferta.
El aterrizaje suave que se ha predicado y prometido depende de que la postura monetaria restrictiva, con incrementos en la tasa de interés y reducciones de las hojas de balance, no impacte de manera severa los precios de los principales activos: bonos, acciones, bienes raíces, hipotecas y otros. O que el ajuste en los precios sea pausado, ordenado, sin sobresaltos, y reventar la burbuja sin que haga “puff”. Suerte. Lo que indican las quiebras recientes, aisladas pero etiquetadas como sistémicas, es que la probabilidad de contagio no es baja, que la exposición a la minusvalía de activos cuyo valor de adquisición dependía de bajas tasas de interés puede afectar la robustez de muchas hojas de balance, y que otras instituciones pueden temer pérdida de depósitos. Todo esto lleva a una previsible reducción en el otorgamiento de crédito para fortalecer la capitalización bancaria con el objetivo de minimizar el contagio, pero que puede poner en evidencia a clientes bancarios cuya viabilidad operativa depende de esos créditos. La alternativa de no asumir este costo asegura que la inflación seguirá alta mucho tiempo. Es decir, para que la restricción monetaria tenga mejores posibilidades de un éxito menos disruptivo se requieren instituciones mejor capitalizadas y con un mejor equilibrio entre activos y pasivos, pero este fortalecimiento para evitar otros episodios resulta en menores créditos y en la no renovación de otros que implicarán un costo no menor.
Por todo ello, las quiebras recientes auguran turbulencias y un aterrizaje no suave. El reto para los principales bancos centrales y gobiernos es mayúsculo: reconstruir credibilidad para controlar la inflación y al mismo tiempo minimizar el impacto negativo. Como se ha argumentado en el pasado, la complicación puede ser aún mayor, si amén del ajuste monetario, se acaba necesitando uno de finanzas públicas para disminuir el apalancamiento de gobiernos por tasas de interés nominales altas y luego reales positivas, con menor recaudación por la reducción de la base gravable y por la ausencia de ganancias de capital que sostenían inflados presupuestos. California, Nueva York y Suiza no son los eslabones más débiles.
México debe suponer que llegará el contagio financiero y que la vulnerabilidad se podría ver exacerbada por tasas de inflación mexicanas superiores a las de Estados Unidos y por un posible debilitamiento de las finanzas públicas resultado del impacto simultáneo de menor crecimiento y recaudación, elevadas y sostenidas tasas de interés y menores precios del petróleo que no permitan a Pemex el servicio puntual de su deuda. Hasta hace 15 días, la probabilidad de la concurrencia de estos tres fenómenos negativos era modesta, ya no lo es. El antídoto es claro: nearshoring, pero incongruente con el deseo presidencial de ni siquiera zigzaguear en materia de energía cuando lo que se requiere es un viraje estratégico, en 2023 y no después, de 180 grados.
